节流省钱 5步创建高性价比的内容营销-国土报中文版

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在M&A交易中，由于涉及金额巨大，所采用的融资方式将对交易的回报产生重大影响。从融资渠道来看，融资可以使用自有现金或股权融资，如发行股票和与私募股权基金合作；它也可以是债务融资，如发行债券和银行贷款。在实践中，M&A贷款是国际M&A交易的一种常见融资方式。M&A贷款，即商业银行向收购方的企业或控股子公司发放的贷款，用于向基金支付M&A股权的对价。例如，在美国资本市场，M&A交易的金额一般是ipo融资的10~20倍，而M&A交易也是大型证券公司投资银行业务的主要来源。M&A国内贷款融资起步较慢，但发展迅速，市场潜力很大。

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为什么M&A贷款被广泛用于M&A交易？提供M&A贷款和M&A获得M&A贷款的银行能得到什么好处？此外，如何设计合理的交易结构来减轻税收负担？如何监管M&A贷款的风险。就我们的观察而言，主要有以下考虑:

银行:M&A贷款可以增加收入，分散风险

为M&A交易提供信贷融资是外国银行的一项常见而重要的业务。商业银行在投资银行的领导下加入银团贷款，而一些银行在提供贷款的同时直接充当M&A交易的财务顾问，并参与整个交易过程。对于银行来说，M&A贷款和普通贷款的区别在于，它们不取决于借款人的偿付能力，而是取决于被收购对象的偿付能力。由于M&A贷款的特殊性，其回报往往高于普通贷款。此外，我国商业银行业同质化竞争严重，进一步发展、降低利差业务、增加手续费收入是一项重要战略。因此，许多商业银行大力拓展投资银行业务，将核心竞争力从资产负债表竞争转变为人才和服务团队的竞争。M&A贷款同时为客户提供商业银行和投资银行的全面计划。最后，本行还希望将其资产从传统的房地产土地储备贷款、开发商贷款、客户抵押贷款等分散到其他经济领域，包括跨境并购的本币和外币贷款，以丰富资产组合的多元化，分散系统性风险。

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并购方:利用M&A贷款利息抵税创造价值

从理论上讲，为M&A提供银行贷款可以提高收购方的投资回报(尤其是私募股权基金)，即杠杆效应。基于mm理论(modigliani-miller定理)，在完善资本市场的假设下，公司的价值不应受到财务杠杆的影响，即任何公司的市场价值都与其资本结构无关，企业的市场价值只取决于预期收益的现值水平。然而，根据企业税的mm理论，M&A贷款的税收挡板功能将提高企业的价值。考虑到公司税，债务融资有一个重要的优势，因为公司支付的债务利息可以抵消应税金额，而现金股利和留存收益则不能。因此，当有公司税时，公司的价值与其债务正相关。

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公司价值=完全股权融资的公司价值+利息和节税收入的现值

一般假设是利息节税收入的风险与利息支出的风险相同，因此可以用债权人的预期收益率(即债务成本)来贴现。经过计算，利息和节税收入的现值等于负债和企业所得税的乘积。由于节税收入随着债务的增加而增加，公司可以通过用债务替代股权来增加总现金流和公司价值。

在实践中，国际大型M&A股票基金经常使用最先进的税收筹划，一方面利用杠杆M&A增加交易规模，另一方面享受利息税抵免以增加回报。

M&A贷款在中国的发展现状及前景

M&A在中国的贷款仍处于初始阶段。从历史的角度看，1996年中央银行制定的《贷款通则》规定，除国家另有规定外，借款人不得利用贷款投资股权，这就明确了我国禁止商业银行贷款投资股权领域。直到2005年，“一案一批”制度才开始运行:商业银行首先出具合格的融资承诺书，要求监管部门确认其办理股权融资业务的合规性，然后在获得批准后实际发放贷款。在这种制度下，获得M&A股权贷款的公司都是大型国有企业，如中石油、中石化、中海油、华能、国航等。

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2008年12月9日，中国银行业监督管理委员会发布了《商业银行M&A贷款风险管理指引》，允许境内企业通过接受现有股权、认购新股权或收购资产等方式，合并或实际控制已设立和持续经营的目标企业的交易行为。，并允许符合条件的商业银行向它们提供M&A贷款。这为引入M&A贷款奠定了法律基础，也为日益增多的M&A行为提供了更多的金融保障。

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自M&A贷款启动以来，工商银行、交通银行、中国建设银行、浦发银行和上海银行等符合银监会条件的银行迅速做出反应。据综合报道，中国第一笔M&A贷款于2009年1月20日发放。CDB与中信集团和中信国安签署了中信集团对白银集团项目战略投资的M&A贷款合同，贷款金额为16.3亿元人民币；第一笔海外M&A贷款于2009年3月27日发放。中国银行和其他四家国内银行组成了一个辛迪加，向中铝提供约210亿美元的M&A贷款额度，以支付中铝对力拓集团的投资。截至2011年1月，商业银行M&A贷款余额已达850亿元，涉及钢铁、水泥、电力、房地产和能源等行业。

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近年来，为了促进产业链整合，支持企业做大做强，国家先后出台了各种鼓励并购的文件。中国M&A市场的交易完成规模每年都呈现出明显的上升趋势，甚至单笔交易规模整体也呈现出持续上升的趋势。此外，海外并购数量也全面爆发，位居世界第二。M&A行为的增加为M&A贷款提供了广阔的市场基础。

据了解，除上述商业银行外，国家开发银行、进出口银行等其他政策性银行也配合国家走出去战略，大力发展海外M&A贷款，帮助国有企业和大型民营企业获得海外战略资产；向收购方提供较低的利息。一些地方政府将为地方大企业提供贴息补贴。

M&A贷款的交易结构

实际上，M&A贷款主要用于收购具有控制权的收购项目，适用于以下交易结构:

私募股权收购:大型M&A股票基金通常使用利息和税收储蓄来增加交易回报。由于基金主要从事投资活动而非业务活动，基金本身不能申请M&A贷款，甚至贷款也不能抵税。但是，通过交易结构的专业安排，pe投资或控制的公司可以申请M&A贷款，也可以用税收筹划，用利息抵税。

Mbo/lbo:从Mbo本身的行为模式、特征和功能来看，如果交易和后续的整合重组计划设计得当，管理层作为发起者将成立一个企业作为收购者，债权(M&A银行贷款、发行债券)可以用于融资。

Rto，反向收购，是指通过收购上市公司(壳公司)的股份来控制上市公司，然后通过上市公司的反向收购使其成为上市公司的子公司。从M&A交易的角度来看，反向收购的两个阶段都是为了实现控制。

大股东持股增加:在国外，大股东持股往往是市场用来预测未来股价表现的一个重要指标。通过观察大股东是否使用自有资金或贷款来增持股份，我们可以看到大股东在市场前景中对企业的收益和资本成本进行投机。

实现利息和节税收入的合理税收筹划

债务融资的优势之一在于M&A贷款的税收壁垒功能，即公司支付的债务利息可以抵消应纳税额，而现金股利和留存收益则不能。但是，由于M&A贷款被收购方用于收购目标公司的股权，贷款利息费用发生在收购方层面(上)，相反，应纳税的营业利润发生在被收购公司层面(下)。如果收购方没有足够的应税收入来吸收税前可抵扣的M&A贷款利息，就无法实现M&A贷款的税收壁垒功能，即利息和节税收入。此外，支付M&A贷款本息的现金流量也应从被收购方转出，由收购方支付贷款本息。如果资金无法匹配，就有违约风险。

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为了解决这一矛盾，可以采用合理的财务和税收规划，如债务推低方案，将M&A贷款的债务从M&A转移到被收购公司的层面，实现税前扣除利息。在规划相关融资和税收结构时，尤其是跨境M&A交易，需要考虑一系列问题，包括:

目标国家是否有禁止投资者使用被投资子公司的资产作为支付购买价格的担保的金融抵制禁令；

目标国家是否允许母公司在合并后选择合并税，合并前发生的利息费用是否可以归类为费用；

目标国家是否有针对资本稀释的税收规则；

资金的使用和利率是否符合目标国家的转让定价规则。

在国际上，在一般M&A交易中，收购方将尽可能采用债务转移安排等税收筹划，并尽可能利用利息税减免带来的税收来优化M&A交易的融资方案。在我国，由于现行企业所得税法律制度一般不允许合并纳税，如何实现M&A贷款利息税前扣除需要特殊的税收筹划和安排。

有鉴于此，企业在进行M&A交易，特别是跨境M&A活动前，应详细评估相关税务问题，或委托专业会计师事务所办理或提供税务咨询，以避免违反当地法律法规或增加税务风险。

M&A贷款的风险管理

由于M&A贷款通常以被收购的股权或资产作为抵押，以被收购项目的利润作为偿还本金和利息的资金来源，银行应该对被收购项目有充分的了解。一旦并购后整合失败，银行早期投入的M&A贷款很可能无法收回。M&A贷款本质上是高风险贷款，因此比普通银行贷款风险更大。在当前中国，商业银行需要改善以下风险管理，以管理M&A贷款:

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需要详细有效的尽职调查

根据国外M&A案例，M&A贷款的最大特点不是将借款人的偿付能力作为借款的条件，而是将被收购对象的偿付能力作为一个条件，即被收购对象未来的经营现金流能否偿还银行发放的M&A贷款，需要对收购方和被收购企业的财务状况进行较高层次的分析。因此，在发放贷款之前，评估被收购企业的业务和经营业绩尤为重要。收购方通常在并购前借助具有丰富M&A经验的中介机构(如会计师事务所和律师事务所)进行尽职调查。银行将审查尽职调查的结果，可能会做额外的工作，并特别关注借款人的现金流，即偿还本金和利息的能力。

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此外，并购后，社会环境与企业文化之间的冲突往往导致关键高管、核心员工和客户资源的流失。并购带来的市场优势、技术优势、协同效应和成本节约可能无法实现，甚至导致整个并购失败，借款人无法偿还贷款。因此，M&A贷款前的尽职调查分析不仅要涵盖M&A的交易前阶段，还要涵盖并购后的整合。所有与M&A相关的事项，包括主体资格、资产与业务、交易结构、担保安排、审批与登记、劳动关系、关联交易、诉讼与合规、对外投资等，都要进行深入调查和分析。

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交易结构的法律风险与M&A模式

M&A交易通常与结构重组相联系，收购方将根据公司的需求，如未来业务需求、减税和审批简便性，提出不同的交易后结构。例如，为了降低批准级别，项目可能被拆分；为了减轻税收负担，法律可能被规避甚至被质疑。此外，如果M&A交易是股权收购，收购方将自动承担目标企业现有的所有风险和负债。因此，风险会随着交易结构和M&A模式的变化而变化。

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这就要求银行要有专业团队或聘请专业团队来有效参与、监督和控制并购，从而控制信贷风险。例如，在国外，在提供商业贷款之前，银行会根据自身的风险管理要求，要求收购方提供第三方税务顾问关于M&A交易融资结构的税务影响分析报告，以了解收购方将如何使用M&A贷款，以及未来由哪个实体负责偿还贷款。

此外，在许多涉及大型M&A基金的交易中，我们可以看到买方和卖方对于交易结构可能有不同的商业、金融和税收目标。如何达成最终的结构可以说是煞费苦心，它也考验了交易各方寻求双赢的智慧。

海外并购的风险

跨境M&A是一项多元化和复杂的资本运营活动。与国内M&A贷款相比，它涉及的专业知识范围更广(如并购、风险投资、资产证券化和金融衍生品等)。)，这需要许多中介机构提供服务。此外，海外并购还涉及许多因素的影响和制约，如客户和债权人、法律法规、社会习俗、政府、工会和被并购企业所在国的非政府组织等。银行应在专业跨境M&A咨询服务机构的帮助下，对每笔M&A贷款的风险进行专业评估。

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收购方的风险管理

从收购方的角度来看，M&A贷款是一把双刃剑。贷款当然可以提供杠杆作用，增加交易规模；然而，企业也会因负债而增加风险。理论上，公司税理论认为债务公司提供税收激励。但另一方面，偿还债务也是公司的责任。如果公司未能履行对债权人的承诺或因管理不善而难以偿还债务，公司将陷入财务困境。财务困难会使公司经营更加困难，甚至导致破产。如果投资者知道公司的债务管理会使其陷入财务困境，那么他们会变得非常担心，而这种担心会立即引起公司股价的波动。考虑到财务困难，公司的价值将由三部分组成，即:

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公司价值=完全股权融资的公司价值+利息和节税收入的现值-财务困境成本的现值

财务困境成本包括直接财务困境成本和间接财务困境成本。直接财务困境成本是指处于财务困境的公司的现金流出，包括法律成本和管理成本。间接财务困境的成本随着负债和违约风险的增加而增加，从而导致财务困境的可能性。

考虑到利息的节税收入和财务困境的成本，公司在做出融资决策时会在这两者之间进行权衡。当一个公司的资本结构从完全股权变为少量债务时，公司陷入财务困境的概率很小，因此财务困境成本的现值也很小。然而，随着债务的增加，财务困境成本的现值开始增加。在某一点上，债务增加导致的财务困境成本现值的增加正好等于节税收入现值的增加，节税收入现值是使公司价值最大化的负债率。此后，财务困境成本的增长速度快于节税收入的增长速度，这使得公司价值因财务杠杆的进一步提高而开始下降。

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根据《商业银行M&A贷款风险管理指引》，M&A贷款在M&A融资来源中的比例不应高于50%。M&A贷款的期限一般不超过5年。银行还将根据M&A目标的经营现金流评估M&A对价的偿还能力，通常以息税前利润的4-5倍为基准。

结束语

M&A贷款起源于欧美，已成为资本市场的一种重要融资方式。对于收购方而言，与其他融资渠道相比，其优势在于程序简单，可以通过使用利息费用来降低企业税负，有效避免股权稀释。通过与银行合作并与银行分担M&A项目的风险，可以避免出售债券的负担。但是，由于其资金的具体使用，也增加了贷款风险。

在中国，M&A贷款于2008年正式开放。发展M&A贷款是银行体系解决同质化竞争、提高非利差业务比重、为投资银行和商业银行提供全面客户解决方案、丰富资产多元化、降低对房地产信贷的依赖、分散系统风险的重要策略。

由于近两年M&A在中国的交易呈上升趋势，对M&A贷款的需求也相应增加。由于M&A贷款业务对中国银行来说并不成熟，M&A贷款在中国的发展面临一定的风险和障碍。作为收购方的企业应加强对M&A贷款的融资风险管理，采取合理的税收筹划，实现M&A贷款的税收挡板效应，提高M&A贷款的使用效率。我国政府和银行应借鉴国外成熟的操作经验，从风险控制、法律依据、运营管理等方面加强M&A贷款的开发和应用，真正为中国企业的M&A提供金融支持..

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