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中国电力建设:建立海外地区总部更好地满足一带一路战略
中国电建601669
研究所:申银万国证券分析师:卢玲玲写作日期:2014年11月11日
董事会同意公司设立海外地区总部，为加快公司国际业务发展创造有利条件。公司积极推进国际业务优先发展战略，积极深化国际业务管理体制改革。海外总部的设立可以实现公司国际业务管控功能的提升，这将进一步提升公司国际业务市场的竞争力和管理效率，使公司更好地迎接国家一带一路战略带来的新的历史发展机遇。
维持增持评级和盈利预测:假设公司今年已经完成资产注入，14/15年度预计净利润分别为70.8亿元和78.5亿元，每股收益分别为0.52元和0.58元，增长率分别为10%和11%，分别对应于pe8.0x和7.2x，另外，基于10%的净利润增长率和30%的分红率，公司14年的当前股价分红率为3.8%。国家一带一路战略和公司优先发展国际业务的部署，有望推动公司发展的转折点，保持其增持评级。
我和公众的不同之处在于:1)新的海外总部带来了更有针对性和专业性的营销控制系统。这一次，公司改变了原来国际高端市场总部集中营销、低端市场子公司独立营销的海外业务模式，改为海外总部统一营销管理，体现了公司对国际业务发展的重视和发展决心。海外总部将专注于项目风险控制和营销管理。2)公司在2014年ENR国际工程承包商250强中排名第23位，在国际竞争力强的中国上市企业中排名第3位。14h1公司实现海外收入192亿元，同比增长9.3%，海外业务占比25.7%，在a股上市建筑企业中排名第四。2013年，公司签署海外订单737亿份，同比增长13.5%，海外业务占35.1%。未来，随着公司海外地区总部的正式成立，海外业务的比重有望进一步提高。3)年初以来，公司在几个一带一路市场有所收获，预计未来将从政策红利中获益更多。截至2013年底，该公司的项目已扩展至全球72个国家，共实施了486个海外项目。今年至今，公司已在斯里兰卡、尼泊尔、柬埔寨、老挝、巴基斯坦、卡塔尔等重要一带一路国家收到订单，表明公司在这些地区积累了客户资源和声誉，一带一路战略将为公司带来积极的变化。
中国建筑:低估值高增长的大象，下跌的黄金
研究所:银河证券分析师:鲍撰写日期:2014年12月1日
建筑业三大下游产业前景:房地产+基础设施增速继续保持稳定，房地产需求确定。(1)住房建设下降，基本建设对冲。2014年1-10月，基本建设投资增长22.4%，房地产投资增长12.4%，基本建设+房地产增长16.8%。未来增长率继续保持稳定。(2)房地产的确定性强，对房地产购买和贷款的限制放开，政策调控趋向市场化。房地产将保持正常增长速度，毛利率将下降到合理水平，主流房地产开发商的质量将提高，住房建设毛利率将稳定，但订单质量有望提高。(3)海外基础设施业务充分受益于“一带一路”国家战略。
过去的优异表现和未来三年的高度肯定的表现。(1)截至2014年9月底，公司现有建筑合同金额为19146万亿元，未出售房地产金额为1646亿元，分别占我们2014-15年建筑和房地产行业预计收入的131%和76%。(2)房地产业务的增长潜力在于中海地产委托中海地产经营后，空房的销售价格大幅上涨(中海地产13年平均销售价格比中海地产高出55%)。因此，有必要理性看待中国建设地产1月至10月的销售下滑。我们判断这可能是中海地产的整合和不愿出售。此外，中国建设地产拥有1000万立方米的低成本变性土地。建设盈利能力将继续提高，核心驱动力是城市综合开发、投资和海外拉动，管理水平的提高将降低这一时期的增长率。
从估值角度看，国有企业改革的逻辑与银行房地产相似，但其绩效持续性和资产质量明显高于银行房地产。(1)从pb的角度来看，为了保证国有资产不流失，pb必须是战前投资的1.1倍以上，员工持股才能引入。根据这一逻辑，如果中国的建筑铅增加到1.1倍铅，潜在增长将达到20%以上(根据我们对2014年铅的预测)。我们认为，公司的资产质量明显优于银行，业绩连续性的确定性也优于房地产，因此应该享有较高的估值水平。(2)从相对估值和绝对估值来看，中国建筑企业在a股+h股中隐性折现率最高。我们估计公司相对估值的贴现率为33%，SOTP的贴现率为46%。
有多种机会可以提高公司未来的估值。(1)沪港通促进估值快速修复。(2)国有企业改革的预期，如二次股权激励、分业上市、混合所有制等，促进了估值的提高。(3)中国建设方程式的建立、广场的收购、城镇综合开发/投资驱动/新业务拓展等商业模式创新帮助公司持续增长。(4)发行优先股将有助于公司减少负债，提高业绩。(5)股息率较高，预计14年后将达到4.4%，对长期基金具有吸引力。
风险预警:宏观经济波动风险、基础设施和房地产投资下降风险等。
盈利预测和估价。我们今年5月27日发布的第一份深度报告强烈建议股价上涨40%。在8月27日的第二次深度报道中，我们甚至将该公司比作香港上海汇丰银行有限公司:不买，就买中国建设，不卖！我们预测公司2014/15/16年度的每股收益分别为0.80/0.92/1.03元，2014年给予公司7倍的市盈率，相当于5.6元的目标价，并维持推荐评级。
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