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> 北极星水电网络新闻:受疫情影响，今年将是投资提振经济的一年。在电网投资的主要项目中，UHV、充电桩和变配电更为突出。然而，UHV和充电桩一直是市场上的热点，分销尤其值得。
然而，最近的市场消息显示，三峡水利宣布，证券及期货事务监察委员会将于2020年4月15日举行第13次工作会议。三峡水利资产重组已获有条件批准。重组后的三峡水利将成为三峡集团唯一的上市平台，该集团专注于电力分配。此次资产重组无疑是电力改革以来的重大突破。未来，该市场将形成四大电网，即国家电网、南方电网、孟茜电网和三峡电网。三峡水利将成为权力分配的新领导者之一。
(来源:微信公众号“快乐会议”标识:安可港作者:快乐会议工作室)
01-三峡地区四网融合及新主导机组的安置
电力改革九号文件颁布后，鼓励社会资本在配电环节投资，鼓励社会资本在售电环节有序发展。目前，除了国家网络和南方网络这两个现有的主要分销网络之外，还有区域和地方现有的和增量的分销需求。因此，地区和地方政府现有的配电需求将成为电力改革的新突破。由于客观因素，重庆无法满足自身的发电需求，长期以来购电比例居高不下，也导致重庆的用电成本高于全国其他平均水平。因此，也有电力改革的需求。三峡集团在中国拥有高质量的发电资源，尤其是在长江流域。从自身战略来看，三峡集团未来将从发电向配电一体化转型。三峡集团的战略与重庆的需求相吻合，表明区域电网一体化势在必行。
三峡水利资产重组将整合重庆万州区、两江新区、涪陵区和黔江区的四个区域电网，重点是电力分配。资产重组将作为电力改革的示范，带动三峡经济发展。三峡集团与重庆政府联手提出“四网融合”计划。乌江电力、巨龙电力、三峡水利、长兴电力四个地方电网将合二为一，实现重庆四大电网的公平合并，成为重庆的“三峡电网”，并由电网的川渝通道转入三峡集团溪洛渡水电站进入重庆。
2019年3月，三峡集团接管三峡水利，并通过三峡水利发起重大资产重组，整合联合能源和长兴电力。重组完成后，三峡水利将对电网内部及周边的高质量、低成本电源进行并购。同时，在全国范围内选择高质量的增量配电网进行并购试点，逐步整合三峡集团高质量的配电资产。未来，三峡水利将把“三峡电力”推向重庆，这将降低该地区的综合供电成本。
三峡有自己独立的发电网络，电力分配改革增加了市场的灵活性。三峡水利将通过收购长兴电力(含电网资源)和联合能源(含发电资源)等企业，形成发电与配电一体化的电网企业。它将加快参与电网配电改革。重组成功后，三峡水利将成为未来中国第三大电网。
02-三峡水利重组复杂
在此之前，市场一直担心三峡水利的股东情况复杂，无法通过证监会的审查。
这次改组已经是三峡水利第二次会议。去年12月，三峡水利第一次重组计划未获中国证监会批准。当时中国证监会认为，三峡水利披露此次交易未能充分证明其有利于改善上市公司资产质量、改善财务状况和增强持续盈利能力，不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第四十三条的相关规定。今年3月，三峡水利再次启动重组计划，计划向交易对手发行股票，以现金方式购买88.41%的联合能源股(交易价格约为55.16亿元)和100%的长兴电力股份(交易价格为10.19亿元)，交易总对价为65.35亿元。与此同时，该公司计划向不超过10家特定投资者募集5亿元人民币，用于非公开发行股票。与以前的重组相比，新的重组方案具有以下优点:第一，交易对象数量减少，交易对价相应减少；此外，减少的交易对价所占比例相对较小，对标的的生产经营没有实际影响；二是扩大绩效承诺的范围，承诺未来三年的净利润分别为3.78亿元、3.97亿元和4.23亿元，扣除合并后的净利润。第三，根据中国证监会的审查意见，做出进一步说明，并对相关材料进行相应修改。
03-三峡向重庆供电将显著降低区域用电量，提高公司运营效率
三峡水利的主要业务是发电、供电以及电力工程的勘测、设计和安装。其中，发电和供电是其核心业务，拥有完整的发电和供电网络。它是少数几家拥有“发电厂与电网结合”的上市公司之一。目前，三峡水利发电成本较低，发电比例对其利润影响较大。今年一季度，三峡水利发电完成1.47亿千瓦时，同比增长121.87%，完成售电量3.84亿千瓦时，同比下降16.53%，毛利率17.17%，同比增长2.64%。根据预测，未来“十四五”期间，重庆每年将缺电约35亿千瓦时。增加三峡至重庆的电力供应是市场的客观需求。三峡水电站的电价依据国家计委《关于三峡水电站用电计划请示的通知》(吉剑[2001] 2668号)执行。“竞价上网”实施前，各省市输电上网电价原则上根据同期各省市受电电厂上网平均电价水平确定，并随受电省市平均电价水平的变化而波动。
根据长江电力管理局，2018年三峡电站向重庆输送的上网电价(含税)为0.2309元/千瓦时。假设四网融合后，三峡电站上网电量完全可以替代目前的综合能源和三峡水利购电电量(2018年为73.65亿度)，上网电价为0.03元/千瓦时，上网电价(不含税)将降至0.2343元/千瓦时，比三峡电站进入重庆前的上网电价低31.03%。总利润17.73亿元，比三峡电力进入重庆前增长77.81%。毛利率为43.07%，同比增长18.85%。三峡水利将直接从控股集团的长江水电获得电力，以取代其购买的电力。它自己的电力取代购买的电力将增加电力消费的毛利率，这将直接增加毛利率，相当于它在2020年购买的电力的80亿千瓦小时。同时，三峡集团接管后，凭借其低资本成本、高质量的信用评级和先进的管理经验，公司有望大幅提高经营效率。
04-长江电力落后的布局
工厂和网络分离后你是怎么回去的？仔细分析三峡水利枢纽及其控制方长江电力的电网分布，可以看出。三峡水利枢纽的电网集中在四川和重庆。未来三峡电网也将沿长江分布，这也是长江本身的电力分布方向。目前，长江电力的发展主要有三个方向:一是新电站的扩建规模将不断加大。第二，有利于股权投资的高质量现金流，提高母公司的效率。第三，建设自由输配电网络，延伸产业链。
长江电力通过三峡水利枢纽建设的“三峡电网”将从目前的19亿千瓦时的售电量增加到未来的100多亿千瓦时的售电量。虽然这100亿千瓦时的发电量还不到长江每年2100亿千瓦时的发电量，但在未来，随着三峡电网在长江中的不断分布，限电规模将会不断扩大。可以说，“三峡电网”是长江电网为增加其市场份额和提高长江水电性能而进行的一次配电。
长江电力的主要电站位于长江和四川。除了目前拥有的四座水电站之外，长江电力的新水电站数量继续增加。其中，乌东德水电站和白鹤滩水电站装机容量居全国之首。乌东德电站预计装机容量为1020万千瓦，年设计发电量为389亿千瓦，预计将于2020年开始生产首台机组。白鹤滩电站预计装机容量为1600万千瓦，年设计发电量为624亿千瓦，预计将于2021年开始生产首台机组。当乌克兰和白色电站完全投入运行时，它们每年将产生1013亿千瓦时的电力，比最初四个电站的总发电量(每年1919亿千瓦时)增加52.79%。换句话说，前十名中有一半的水电站将打着长江电力的旗号。如果这些巨型水电站将来建成，它们巨大的水力输送将成为主要问题。长江电力首先要考虑的是用什么样的线路来输送电力。无论是用自己的超高压输电到重庆、武汉、上海等地，还是走国家电网的路线。
如果你使用自己的UHV传输，你需要巨大的技术和建设支持。如果新建的国家电网超高压用于向东部地区输送水电，就必须支付“通行费”，这将形成一个新的利益博弈。根据国家能源局的数据，2018年全社会用电量为6.84万亿千瓦时，其中国家电网销售4.24万亿千瓦时，占61.99%。中国南方电网售出0.98万亿千瓦时电力，占14.27%，占总量的76.26%，其余23.74%(相当于售出1.62万亿千瓦时电力)掌握在地方电网公司手中。从2011年到2019年，全社会用电量将从4.70万亿千瓦时增加到7.23万亿千瓦时，假设未来10年用电量增长率将下降，但根据4%的复合年增长率，到2030年全社会用电量仍将达到11万亿千瓦时。
假设未来地方电网的售电量比例仍为20%，相应的售电量也将接近3万亿千瓦时。如果长江电力在四网融合后，立足重庆，逐步向全国沿江扩张，通过收购和新建获得更多的地方配电网资产，那么相应的售电量也接近一万亿千瓦时。与目前重庆和巴基斯坦销售的95亿千瓦时相比，这一万亿千瓦时的发电量增加了几十倍。这种0+的利润甚至是长江电力最希望看到的，这也是它的雄心壮志，即规划出仅次于国家电网和南方电网的中国第三大电网。所有子公司的最终目标是使母公司的利益最大化。因此，无论三峡水利如何布局，都必须最大限度地发挥长江电力的效益。然而，由长江电力建设的三峡水电工程将直接降低运行成本，从而减少电力消耗的差异。母公司长江电力将通过增加自身电网利润空和降低母公司成本来促进增长。增长对水电领导者至关重要！
05-从长江电力评估看增长的重要性
公用事业公司通常采用相对保守的DDM(股利分配模型/股利贴现模型)估值。水电行业利润稳定，非常适合采用绝对估值方法，如现金流量贴现模型(DCF)和贴现现金流模型(DDM)。通过绝对估值模型，我们可以看到，决定公用事业公司估值的因素有三个:无风险收益率(柯风险收益率=无风险收益率+风险补偿)、股息率(如果采用DDM模型进行估值，相同利润下不同的股息率会导致估值差异)和盈利能力增长。
DDM和DCF估值之间的差异主要是由于不同的股东地位。DCF估值中隐含的假设是，公司的FCFF(公司的自由现金流/)或FCFE(从自由现金流到权益/贴现现金流法定价模型)属于上市公司，从控股股东的角度考虑。DDM模型的隐含假设是只考虑分配给股东的现金流量，而不考虑所有未分配的现金流量。DDM模型是从小股东的角度考虑的，是一种相对保守的估值方法。
以长江电力为例，市场采用相对保守的DDM(股利分配模型/股利贴现模型)估值，而公用事业与消费品之间的估值差异主要来自估值方法(消费品更多的是贴现现金流，而公用事业只是贴现股利)和增长(公用事业的长期增长率低于消费品)。长江电力的三次超额收益分别来自两个增长期和一次无风险利率下降。2008年4月至2010年7月。在这个阶段，公司超额收入的主要驱动力是增长。公司水电装机容量从837.7万千瓦增加到2107.7万千瓦，增长52%。2014年4月至2016年3月。在这个阶段，公司的超额收入也是由增长驱动的。公司水电装机容量从2527.7万千瓦增加到4549.5万千瓦，增长80%。自2016年3月以来。在这个阶段，公司的超额收益主要是由无风险利率的下降趋势驱动的。现阶段无风险利率的下降趋势主要不是受国内无风险利率下降趋势的驱动，而是沪港通开通后，外资在长江电力的持股继续增加，外资的无风险收益率目标是美国国债利率低于国内国债利率，相当于公司估值的无风险利率下降。简言之，就是提高外资持股比例，降低综合无风险利率。
长江电力作为水电的龙头，自然具有很强的资源属性和稀缺性。此外，其利润稳定，装机容量不断增加。因此，股息比率也有改善的空间。未来，如果市场的无风险利率继续下降，长江水电的股息率也会下降，届时其自身的财务成本也会降低。装机容量升级和电网建设将继续促进其增长。结合未来市场无风险回报率的变化，长江电力将在估值和收益两方面成为生活中的赢家。三峡电网不仅是电力改革的一个突破，也将为长江电力带来0+的新增长。
原标题:解读第三电网布局，三峡的野心有多大
