360股价下跌的真实逻辑：转型不利游戏收入增长放缓-国土报中文版

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“增加的成本和支出”已经成为许多人的不良360的关键点，并由此衍生出一系列的分析。在我看来，这些分析不能说是完全错误的，但显然它们没有触及问题的核心。互联网的竞争越来越激烈。任何一家互联网公司都想在应对移动互联网浪潮时成为一个超级平台。甚至像墨水天气和风暴视频和音频这样的工具也开始进入应用程序发行版。360增加不同产品线的推广成本是正常的。

360股价下跌的真实逻辑：转型不利游戏收入增长放缓

但当我看到自称独占360个频道的腾讯游戏大规模出现在360个移动助理上时，我清楚地意识到一件事，在某种意义上，流量和用户获取成本越来越高，就连超级巨头腾讯也不得不开始从外部获取流量。相应地，所有互联网公司的产品推广成本都在增加，这绝不是360所面临的问题。因此，我有理由相信这不是360股价下跌的真正原因，因为资本市场已经预料到360的营销费用将会增加。

360股价下跌的真实逻辑：转型不利游戏收入增长放缓

在360的第二季度财务报告中，有一个非常重要的数据被很多人有选择地忽略了，那就是基于游戏平台运营的互联网增值服务收入为1.462亿美元，同比增长140.0%，环比增长17.2%。17.2%的环比增长似乎是相当不错的数据，但与整个游戏环境相比，这个增长率实际上不是很好。以最近宣布的手机游戏为例，第二季度的收入同比增长超过27%。

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就360而言，360的最终市场完全可以忽略不计。虽然360正计划通过与尼尼微城的合作来实现巨大的个人电脑流量，但要成功似乎还有很长的路要走。网络游戏市场作为一个整体已经开始呈现下降趋势，而360实现高速收入增长的真正帮助实际上来自于手机游戏分销。

这也是资本市场360指数中最乐观的一块。360在手机助理和手机保安两大分销渠道中立于不败之地，成为最大的第三方安卓分销渠道(注:百度卫报+安卓市场+百度部91名助理的整体市场份额大于360，但单独拿出来与360仍有差距)。因为拥有大量用户的360，可以像腾讯一样借助平台孵化出无数的中小团队，为平台创造活力和商业价值。

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事实上，360也在做同样的事情，比如蒲公英创业计划，150万元支持成都手机游戏创业等等。支持企业家的360移动助理平台的声音总是被听到。当然，360的真正目的并不是像周所说的支持草根企业家，而是希望通过支持企业家走上“腾讯式”的投资之路。

事实上，腾讯和搜狐在收入比例上非常相似，近50%的收入来自游戏，但市场给出了两个完全不同的PEs，根本原因是一个是游戏平台，另一个是游戏公司。游戏平台可以无限孵化各种类型的R&D公司，然后选择最好的，而游戏公司要么花钱购买，要么开发自己的游戏，缺乏一定的可持续性。

虽然搜索对于360 空来说是一个很好的成长想象，但它只能存在于想象阶段，尤其是在移动搜索落后之后，360基本上没有机会了。很多人把360前一段时间股价上涨的逻辑归因于百度财务报告中手机收入的大幅增加，认为360可以达到这个高度，但这个逻辑无疑是相当荒谬的。移动搜索市场的整体板块是确定的，百度的份额上升对360来说绝对不是好消息。因此，我们可以看到，即使360宣布了一个有问题的30%的市场份额，资本市场仍然显示其态度与股票价格的持续下降。

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事实上，许多投资财务报告的投资者比我们更清楚，360搜索的商业化已经在一定程度上出现了一些条件，网站导航个性化启动页面的广告收入也逐渐进入了稳定期。除了游戏增值收入，实际上很难大幅增加360的收入。未来唯一可能爆发的地方是手机游戏。

不幸的是，游戏收入的增长在第二季度的财务报告360不是很乐观。奇虎360日前发布的2014年第一季度财务报告中，在线广告收入为1.4亿美元，占360总收入的53%，而第二季度财务报告中的在线广告收入为1.713亿美元，占第四季度总收入的53.8%。这意味着360在线广告收入的增长率超过了游戏收入，而腾讯360模式的转型也不是很顺利。

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在“360正积极从百度模式向腾讯模式转变”一文中，我曾判断目前360的模式越来越像腾讯，并预测第二季度360的游戏收入肯定会超过50%。手机游戏收入的持续增长是支撑360股价上涨的根本原因。我们应该知道，在腾讯连续三个季度的财务报告中，手机游戏的收入分别为6亿元、18亿元和30亿元，相当惊人。同样，资本市场开始期待360的财务报告，并希望360的手机游戏收入能保持同样的增长率。

360股价下跌的真实逻辑：转型不利游戏收入增长放缓

360的广告收入在一定程度上已经停止增长，但游戏收入正在高速增长，并将很快占据全国的一半。作为三大分销渠道之一，360可以享受到手机游戏快速增长的红利。我们有理由相信360的游戏收入将继续高速增长。未来，为了扩大利润率，360肯定会学习腾讯的模式，进入自主研发。360款手机游戏约占腾讯收入的1/3，而手机游戏约占腾讯净利润的1/3。游戏概念股的估值不高，但游戏发行平台的资本市场相当有前景。看看谷歌的市值因谷歌游戏而上升。如果360不使用“小百度”的搜索引擎概念，而是使用“小腾讯”的游戏平台概念来炒作自己，那么360的股价理论上可能达到腾讯的1/9，这可以使360的市值超过200亿美元，其对360的吸引力可想而知。

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事实上，我们可以看到，如果360在手机游戏收入方面保持与腾讯相同的增长率，360的互联网增值服务收入将达到1.871亿美元，这将使360的利润增加1227万美元，总利润将达到5137万美元。与前一季度的4910万美元相比，虽然增幅不大，但肯定会与目前的情况大不相同。"

360高管徐玉丽在解释游戏收入增长放缓时表示，这主要来自两个因素:

首先，游戏的季节性因素，尤其是手机游戏；其次，我们的手机游戏在运营方面不同于腾讯等其他公司。总体而言，第一季度是一个相对强劲的季度，而第二季度相对疲软，从而影响了手机游戏的收入和付费账户的增长。其次，自第一季度末以来，所有手机游戏开发商都没有推出过非常好或轰动的游戏，这与第一季度或去年年底有所不同。那时，几乎每天，我们都听说新的游戏推出了。因为我们使用平台来操作游戏，所以我们非常依赖内容来驱动它们。一旦新游戏在市场上推出，用户将会非常活跃，并为此付费。如果没有好的游戏，用户会休息一下，等待新游戏的推出。然而，这种游戏发布周期根本不能由我们来控制，而是由开发者来控制。据我们了解，大部分新游戏都是在第一季度推出的；在手机游戏方面，如果我们注意腾讯的模式，大部分收入来自自主开发的游戏。在这方面，他们控制游戏发布的节奏，所以他们能比我们更好地应对季节性因素。

360股价下跌的真实逻辑：转型不利游戏收入增长放缓

事实上，季度因素不可能是360游戏营收放缓的说辞，因为腾讯(Tencent)和中国移动游戏(China Mobile Games)等上市公司的增长已经证实，这实际上是一个错误的命题。然而，平台上缺乏好的内容驱动确实是一件值得360关注的事情。定期发布和无法控制的游戏对360来说是致命的。未来，360肯定会进入游戏的自主研发，这是由平台属性决定的。

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