唯品会若不能证明护城河够宽就高估了-国土报中文版

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然而，自今年第一季度以来，收入增长一直落后于活跃用户的增长。与去年第二季度相比，人均订单从3.2下降到2.8；与今年第一季度相比，客户的单价从214元下降到195元(这与季度因素有一定关系)。

总的来说，Vipport的性能增长是外延性的，它是人口红利，而不是让活跃用户通过产品和服务下更多订单或支付更高的客户价格。

乐风的整合效应尚未显现

乐蜂网络无疑带来了一定数量的用户和收入，具体份额没有透露。然而，通过对毛利率的分析，可以看出乐丰的整合效应尚未显现。

Vipshop的毛利率将在22%至25%之间波动，而Jumeiyou的毛利率将超过40%。显然，这是因为Vipshop主要经营服装，而Jumeiyou主要经营化妆品。可以假设乐丰化妆品的毛利率也在40%以上。如果乐丰在总板块中的销售份额足够大，将会显著提高Vipshop的毛利率。

2014年第二季度的毛利率为24.8%，而去年同期为23.5%，仅增长了1.3个百分点。这表明le bee的收入只占很小一部分。

营业费用得到很好的控制，但净利润不高

性能成本是Vipshop运营支出的最大部分(物流是其中的一部分)。由于管理水平和规模经济的提高，演出费占收入的比例从2013年第二季度的12.2%下降到今年的10.1%，平均每客户订单约为20元(去年同期为24元)。

虽然经营费用得到很好的控制，但由于毛利率不高，Vipport的净利润率只有两三个百分点。

但是，Vipshop的库存周转天数将超过130天(京东为32天)。截至2014年第二季度末，占用资金超过3亿美元，呈现持续增长趋势。最初，我们处理的是尾货。储存四个月后不会贬值吗？

如果没有护城河，Vipshop将被高估

Vipshop性能的增长完全取决于活动用户数量的增加。获得活跃用户不是一件容易的事情。

Vipshop没有活跃用户的季度保留率(本季度仍活跃的活跃用户在下一季度的比例)。根据60%和70%的保留率，可以参照每个时期的市场费用计算出最近六个季度的客户成本。

活跃用户在Vipshop上花费很多，这可以解释为高门槛和高忠诚度。然而，每个用户对Vipshop净利润的贡献相对较低。根据2014年第二季度的数据，每一个活跃用户为Vipport带来550元的收入，净利润为17.5元(净利润率为3.18%)。

Vipshop预计今年第三季度的收入为8.5亿至8.6亿美元。按照这一增长率，Vipshop 2014财年的收入在32.5亿至32.8亿美元之间，年净利润为1.04亿至1.05亿美元。昨日收盘后，Vipshop上涨4.36%，市值达到133亿美元。根据2014年预期利润计算的市盈率是128倍。

虽然Vipshop是一家优秀的公司，但近年来，其模式已经受到各家电厂商的充分关注。特价销售、闪购、收尾、打二、三线品牌、攻三四线城市……如果京东的物流能力是“苦练”，那就很难学，成本也很高。为什么其他人不能复制Vipshop的成功模式？如果你不能证明你有一条宽阔的护城河，那么130倍以上的估值就太高了。这篇文章是作者独立的观点，并不代表老虎嗅探网络的立场

唯品会若不能证明护城河够宽就高估了