中国企业如何走出大而不强怪圈？-国土报中文版

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中国企业大而不强

在《财富》杂志的“全球500强企业”排名中，中国大陆上市企业数量从2001年的11家增加到2013年的85家，连续两年超过日本，位居世界第二。2013年，新入选的31家500强企业中，超过一半(16家)来自中国大陆。显然，中国企业巨头的崛起令人惊叹。

然而，值得指出的是，《财富》杂志是根据企业的营业收入而不是总利润来排名“全球500强”的。因此，准确地说，《财富》杂志选择了“全球500强企业”，但不一定是“全球500强企业”。

2012-2013财年，中国大陆上市的71家非金融企业营业收入总额为3.9万亿美元，但利润总额仅为998亿美元，仅占所有上市非金融企业利润总额的9.1%；平均股本回报率为11.8%。与其他上市公司相比，中国公司的盈利能力似乎更强。为了显示上市公司盈利能力与其经济环境之间的关系，我们将38个上市经济体2012年的实际gdp增长率和2012-2013财年上市公司的平均净资产收益率制成散点图，显示出明显的正相关关系。这表明，尽管中国企业的平均股本回报率看起来不错，但在同样的经济环境下，它们的盈利能力可能不如国际竞争对手。此外，应该指出的是，中国上市公司11.8%的平均股本回报率实际上是由拥有巨额垄断利润的商业银行推动的。71家上市非金融企业的平均股本回报率仅为7.7%。

中国企业如何走出大而不强怪圈？

事实上，中国的非金融企业大而不强，这不仅体现在股本回报率上。根据《财富》杂志公布的数据，我们还计算了所有上市非金融企业的平均利润率、资产周转率、杠杆率、资产回报率和人均收入。在38个上市经济体中，除了杠杆率第六高的国家之外，中国其他指标的平均水平都低于20，而且大多数都低于30。这表明我国非金融类上市企业的经营效率与同规模的国际竞争对手相比还有很大差距。

中国企业如何走出大而不强怪圈？

中国非金融企业盈利能力弱

从理论上讲，净资产收益率可以分解为利润率、资产周转率和杠杆率三个指标的乘数，可以用来找出我国上市非金融企业净资产收益率偏低的症结所在。

在2013年财富500强企业中，71家在中国上市的非金融企业的平均利润率仅为2.6%。中国企业利润率低可能有几个原因。首先，上榜的中国非金融企业大多集中在传统的低端行业，其“以量取胜”的模式难以保证企业持续的利润增长。其次，许多国有企业可能存在管理效率低下的问题。此外，政府对价格和业务准入的控制、各类企业的税收负担、股权和债务结构失衡导致的杠杆率过高和利息成本过高，以及国有企业承担过多的社会责任可能是中国上市企业利润率下降的原因。

中国企业如何走出大而不强怪圈？

资产周转率是检验企业资产运营效率的重要指标。我国非金融企业的资产周转率较低，主要体现在国有企业。中国大陆的人均gdp水平只有美国的三分之一，但上市非金融企业的平均资产周转率只有0.70，明显低于收入水平相近的东南亚国家(如泰国和印尼)，甚至低于一些发达经济体(如美国和荷兰)。这值得我们深思和警惕。

虽然在内地上市的非金融企业在利润率和资产周转率方面落后于大多数国际同行，但它们通过使用较高的杠杆率，在一定程度上缩小了股权回报率的差距。在2012-2013财年，71家在内地上市的非金融企业的平均杠杆率高达4.2倍，远高于500强企业的平均水平。

如果把杠杆率这个因素排除在净资产收益率之外，只计算非金融企业的资产收益率，那么中国上市企业的平均价值为1.8%，远远低于500强企业的平均价值3.4%。因此，从资产回报率指标来看，中国非金融企业的盈利能力明显较弱。

潜在的风险和挑战

我们担心，随着中国经济增长率的不断下降，中国企业严重依赖高杠杆率的延伸经营模式“量赢”可能很快碰壁，许多企业可能很快扭亏为盈。

国有企业的利润率对经济增长率高度敏感。虽然民营企业的成本利润率与gdp增长率正相关，但相关系数仅为23%。显然，民营企业更注重利润，在经济低迷时期有更大的灵活性和成本优势。企业利润对经济增长率的敏感性是一把双刃剑。在经济快速增长时期，这种敏感性会带来企业利润的快速增长；然而，在经济放缓时期，企业利润或利润增长率的下降将相当严重。我们判断，自2008年以来，中国经济已经进入了大约十年的下行周期。由于国有企业的利润率与gdp增长率高度相关，这意味着它们的盈利能力在未来几年将面临巨大挑战。同时，持续的金融改革(尤其是利率市场化和非银行金融机构的竞争)使得中国商业银行的高利润率难以为继。

中国企业如何走出大而不强怪圈？

高杠杆率挑战宏观经济平稳运行。中国非金融企业杠杆率过高的危害不言而喻。主要担心的是企业会出现亏损、违约或倒闭，这将对其贷款人或上下游企业造成损害，甚至引发系统性危机。同时，过度依赖银行贷款等间接融资渠道，而不是股权融资或债券等直接融资渠道，将导致货币供应量过度增长，不利于控制通胀和资产价格泡沫。此外，一旦中国信贷增长放缓，企业依靠借贷维持高杠杆率的模式将无法持续。如果不推进金融体制改革，发展直接融资渠道，信贷泡沫破裂的代价可能是巨大的。

中国企业如何走出大而不强怪圈？

推进六项改革的实施

中国的大型国有企业在许多方面远远落后于国际同行，而大型民营企业在许多方面并不逊色于外国巨头。如果我们能及时推进新一轮的经济、金融和国有资产管理体制改革，完全有可能成功地度过中国经济在未来几年必须进行的“去产能”和“去杠杆化”的坎坷历程。

我们建议有关部门尽快推进和实施以下六项改革。

我国必须深化国有企业改革，特别是要改变国有企业高管人员的绩效考核制度和国有资本的管理模式，从提高企业股权回报率的角度切实奖惩企业管理层。

建议进一步推进和落实“非公有制36条”，通过多种渠道和方式，尽快将不涉及重大国计民生的国有企业转为民营资本经营，以利用未来2-3年经济增速保持在7%-8%左右的关键过渡期。通过所有制的转变和公司治理机制的完善，尽快提高经营效率，避免经济增长率下滑时国有企业的大规模亏损。

为防止经济增长率进一步下降后国有资本大规模缩水，建议国有资产管理部门尽快通过相关渠道(如国家社保基金)出售和转让部分国有企业的股份，以实现上述国有企业仍具有较高的市场价值。股权转让收入可用于弥补财政赤字或充实社保基金账户。如果行动缓慢，一旦经济增长率急剧下降，不仅这些国有企业的市场价值会急剧下降，而且许多国有企业很可能从政府的“资产”变成“负债”。

中国企业如何走出大而不强怪圈？

建议进一步放松财务控制，拓展直接融资(尤其是股权融资)的渠道和工具，通过调整股权和债权结构(或至少减缓杠杆率上升速度)，为企业提供充足的融资，降低企业杠杆率。例如，尽快取消ipo、股票发行和再融资的行政审批，由企业、证券交易所和股票投资者共同决定企业在资本市场的融资行为；允许企业发行优先股，丰富金融工具，为企业直接融资；重启ipo。尽快；进一步放开经纪人和保险公司的业务范围和投资目标，允许更多的金融创新和衍生品交易，以提高经纪人和保险公司的盈利能力和国际竞争力；进一步放宽商业银行的各项过度监管措施(如贷款额度、存贷比上限、贷款行业限制等)。)和对私人银行的准入限制(“玻璃门”问题)，以及提高商业银行的核心竞争力等。

中国企业如何走出大而不强怪圈？