漫谈投资机构对企业的估值（一）-国土报中文版

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这里讨论的各种估值方法主要是为了高增长企业在进行融资谈判时，能够从投资机构的角度进行思考。私募股权投资的方法包括风险收益法、比较法、净现值法、调整现值法和期权估价法。

(1)风险收益法:

是洪秀资本的合伙人。2013年，他发现并跟进了206科技有限公司。该公司自称是一家致力于X产业的高科技企业，由许多具有海外留学背景的高学历人才创办。经过一段时间的实际考察，同学A和206科技管理层达成了投资意向，他们代表洪秀资本希望获得约20%-30%的股权(关于普通股和优先股的发行，结合投票权，涉及到复杂的投资模式和不同国家和地区的法律法规的适应，本文始终以普通股为投资对象)，可以根据不同的投资额进行浮动。然而，206技术所需的资金大约在2000万到4000万元之间。经内部讨论，资本批准现金出资约3000万元，由甲方负责实施。2013年计划向206科技投资3000万元。他正在考虑他应该要求和谈判多少份额。

漫谈投资机构对企业的估值（一）

双方普遍认识到以下事实:公司能够长期正常运营，即使在几年内出现亏损，业务仍能继续增长，但即使公司未来能赚到数不清的钱，双方讨论决定以第五年预计利润6000万元作为评估依据。目前，同行业同规模的类似非上市企业的平均市盈率为15倍，这些企业在市场上数量不多，但一直盈利。目前，206科技的2000万股由多个管理层和原始投资者持有，目标是增资扩股以计算投资前估值和投资后估值。由于投资3000万元的风险，a股坚持至少50%的目标回报率。然后进行以下计算:

漫谈投资机构对企业的估值（一）

最终价值=评估年度利润额×市盈率=0.6x15

9亿元

折扣最终值=最终值/(1+目标回报率)5 = 9亿/(1+50%) 5 = 9亿/7.6

1 . 2亿元

所需权益比率=投资金额/最终贴现值= 3000万/1.2亿

25%

新股数量= 2000万股/(1-25%)-2000万股

670万股

新股每股价格= 3000万元/670万股

4.5元/股

投资前企业估值= 2000万股×4.5元/股

九千万元

投资后企业估值= 2670万股* 4.5元/股

1 . 2亿元

结论:以现金出资3000万元，投资后持有公司25%的普通股。似乎每个人都很快乐，不是吗？不，故事还没有结束。

初始定价后，考虑到企业长期发展需要融资和引进高层次人才，综合平衡洪秀资本的利益，不考虑未来新一轮融资参与和投资，学生甲进行了以下业务和股份稀释扣除，并修改了初始投资价格:

a建议206技术公司雇佣三名高级经理来负责技术、财务和营销。根据洪秀资本的经验，这三位高管需要分享10%的股份，分别为3%、3%和4%。预计该公司还将进行第二轮融资，这将分割其他20%的总股本。洪秀资本还认为，当公司上市时(尽管已经有两轮投资和高级管理层股份稀释)，20%的普通股将在公开市场出售。为了在接下来的几轮融资中弥补股权稀释，她需要计算保留率。我希望在ipo之后，洪秀资本的总股本仍不低于18%。鉴于此，甲再次修正了她的计算:

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保留率=1/(1+10%)/(1+20%)/(1+20%)

63%

当前要求权益比率=最终要求权益比率/保留率=18%/63%

28.6%

调整后的新股数量= 2000万股/(1-28.6%)-2000万股

800万股

新股每股调整价格= 3000万/800万股

3.75元/股

结论:以现金出资3000万元，投资后持有公司28.6%的普通股。经过一番讨价还价，这笔交易终于达成了。总的来说，资本比企业强大。

这样，企业的投资前估值和投资后估值向下修正。换句话说，在评估基准值=第五年预期利润×市盈率的公式下，可比企业的预期利润或市盈率向下修正，这也给投资者留下了一定的安全裕度。同时，如果预期利润低于预期或高于预期某个百分比(如20%)，则应修正之前的估值，这也是博弈协议的基础。如果管理层赢了，投资者持有的股份会减少，但企业的总价值会大大增加，这将是一个双赢的局面，或者管理层输了，投资者得到一些额外的股份或业绩补偿，但两者都输了。

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你可能会质疑计算中引用的高贴现率(50%)。这也是对风险回报方法的最大批评。私募股权基金对此进行了如下辩护:

1)高贴现率是为了弥补民营企业流动性的不足，投资者需要更高的回报来换取股票的低流动性。

2)私募股权基金认为他们提供的服务是有价值的，他们承担的风险是巨大的。需要高回报率才能回报。

3)私募股权基金认为，企业家做出的预测通常包含水分和夸大其词。夸大的部分需要用高回报率来抵消。

尽管私募股权基金的说法有些道理。然而，我们认为仍有许多地方需要讨论。例如:

1)私募股权基金认为高贴现率是为了弥补民营企业流动性的不足，但具体的溢价需要进行评估。

2)我们认为私募股权基金提供的服务应该与市场上的专业咨询公司进行比较和评估。服务的真实价值也可以以相应价值的权益形式扣除。

3)我们不同意贴现率与企业家夸大的预测有关。相反，我们应该做好市场和企业的调查工作。

然而，任何事物的存在都有其合理性，风险投资本身就是一个失败率很高的行业。只要双方诚实守信，客观、公正、自愿地达成协议，就应该得到承认和遵守。企业成功运营后，一些企业家会向媒体宣布:我最后悔引入风险投资或者上市，因为他们赚了一些钱，什么都没做，分了那么多股份，等等。言辞非常丑陋，人们必须有来自商业资本的契约精神。事实上，没有现金实力来支持风险投资，无形资产给企业增加价值，或者投资于你的对手，所以很难确定他今天能否成功。同样，风险投资也是如此。当形势被误判、宏观政策风险和各种原因导致企业失败时，你应该愿意承认失败。即使你赌博，你也应该有底线，遵守纪律，按照合同行事。蓄意利用各种资源让企业家破产、丧失声誉和破坏人性是不道德的。

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