刘强东的资本账：9次融资投票权设计成1:20的玄机-国土报中文版

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在京东ipo前的九次股权融资中，2011年6月单笔融资金额最高的为6.47亿美元(图1)。2011年，刘高调宣布京东已获得15亿美元股权融资，而其招股说明书披露的数据显示，刘已“注水”，2011年全年融资金额仅为9.61亿美元。

从之前股权融资的价格来看，其估值也一直在上升，从2007年3月第一次股权融资的0.032美元/股，到2013年2月最后一次私募发行的3.961美元/股(图1)。京东成立于2004年，在接下来的六年里，其估值一直处于相当低的水平。直到2010年，其估值才实现了规模效应的质的飞跃，私募价格从每股9美分跃升至每股0.77美元，然后一路攀升。

从图中可以看出，2012年2月，JD.com以每股0.774美元的价格进行了小额融资，融资价格较之前的每股3.505美元大幅下降。事实上，这并不是私募价格的下降，而是高淳资本在2010年9月投资京东并获得股票期权，以及在未来以相同价格认购一定数量股票的权利。2012年2月，高淳投资6500万美元行使该权利，认购价格与2010年9月相同，每股0.774美元。

刘强东的资本账：9次融资投票权设计成1:20的玄机

2011年，JD.com披露其私募融资估值超过100亿美元。事实上，直到最近一次私募融资，京东的估值都没有超过100亿美元。根据其最新私募融资价格3.961美元/股，JD.com已发行总股本20.127亿股。根据这一计算，其总估值仅为79.72亿美元。刘再次揭穿了的估值谎言。

刘失控了吗？

完成18.77亿美元的民间融资后，京东的股权结构呈现分散化、多元化的格局，刘的持股比例被大幅稀释(图2)。

经过几轮私募融资，在ipo之前，刘通过两家控股公司持有23.67%的股权。尽管它仍被列为最大股东，但它作为最大股东的地位岌岌可危。第二大股东全球老虎基金持有22.1%的股份，五大私募股权基金的总持股比例高达65.6%。

从持股比例来看，刘对没有绝对的控股权。他已经是弱势的最大股东了吗？如果几个PEs联合起来除掉刘，那似乎很容易。而实行的b股机制，使刘对的控制权完全不可动摇..

根据京东招股说明书披露的数字，京东的法定股本总额为30亿股，首次公开发行前已发行股份为20.127亿股，其中刘通过两家控股公司持有4.764亿股，其余股东共持有15.363亿股。根据京东的a股/b股规则，刘持有的股份属于b类普通股，其中一人拥有20票，而除刘以外的其他股东持有的股份属于a类普通股，其中一人只有一票。根据这一计算，刘的持股比例虽然只有23.67%，但其表决权比例高达86.12%(表1)。

刘强东的资本账：9次融资投票权设计成1:20的玄机

投票权被设计成一个1:20的谜

在美股上市公司中，创始人持有的股票投票权通常为1股相当于10股，如facebook的扎克伯格和百度的，但刘要求1股相当于20股的投票权。这种罕见的股权设计具有双重含义:一是体现了刘对控制权的高度重视；其次，它反映了刘的预测，京东需要大量的融资。

第一点很容易理解，所以我就不在这里解释了。其次，刘早就知道京东注定要烧钱，没有无数的巨额融资是绝对不可能玩的。不过，融资金额越大，刘的股权稀释越严重。根据京东数亿美元甚至数十亿美元的融资金额，刘为做了最坏的打算，其股权甚至可能被稀释到个位数。在这种情况下，如果一股等于20股，它就可以控制总投票权的50%以上，所以只要它的股份不被稀释到4.8%以下，并保证企业的控制权不会下降。

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